馬云早年曾說：" 世界上什么床最貴？-- 病床！這個(gè)世界上可以有人替你開車，替你賺錢，但沒人替你生病。"
后來的阿里健康、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，也正是盯上了醫(yī)藥這塊蛋糕，發(fā)展至今。盡管口罩事件過去之后，醫(yī)藥行業(yè)一直不溫不火。但是到了 2024 年的 5 月 28 日，港股互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療股逆勢(shì)走強(qiáng)，其中京東健康一度漲超 9%，平安好醫(yī)生一度漲超 8%，阿里健康一度漲超 15%，最終收漲 10.1%，創(chuàng)下了近兩個(gè)月以來的新高。
比起版面上飄紅的股價(jià)，背后更深層次的問題更值得我們思考：阿里健康的業(yè)績(jī)何以撐起股價(jià)的暴漲？集體暴漲的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療股背后又有著怎樣的行業(yè)趨勢(shì)？互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的未來又該何去何從？
主營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收微增，利潤(rùn)緣何爆發(fā)增長(zhǎng)？
單從數(shù)據(jù)層面上來看，阿里健康的財(cái)報(bào)確實(shí)優(yōu)秀，營(yíng)收 270.27 億元，同比增長(zhǎng) 1%。凈利潤(rùn)達(dá)到 8.83 億元，同比增長(zhǎng) 64.6%。調(diào)整后凈利潤(rùn)利潤(rùn)凈額約 14.38 億元，同比暴漲 90.8%。但是，營(yíng)收微增，利潤(rùn)暴漲的背后，主營(yíng)業(yè)務(wù)沒有出現(xiàn)對(duì)應(yīng)的高增速，而是收購(gòu)并表帶來的利潤(rùn)提升。
分業(yè)務(wù)來看，醫(yī)藥自營(yíng)業(yè)務(wù)作為營(yíng)收的第一大支柱，對(duì)總收入的貢獻(xiàn)占比超過 85%，報(bào)告期內(nèi)收入 237.39 億元，同比增長(zhǎng) 0.6%；醫(yī)藥電商平臺(tái)業(yè)務(wù)營(yíng)收 23.29 億元，同比增長(zhǎng) 4.1%；醫(yī)療健康及數(shù)字化服務(wù)業(yè)務(wù)的收入為 9.58 億元，同比增長(zhǎng) 2.6%。規(guī)模最大的自營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收增速與總營(yíng)收增速一致，但仍然和利潤(rùn)的暴漲不符。
翻看以往公告，在發(fā)布 24Q1 季報(bào)前，阿里健康在 1 月 17 日完成了對(duì)阿里巴巴集團(tuán)天貓健康類目商家廣告運(yùn)營(yíng)權(quán)的收購(gòu)，以 135.12 億港元對(duì)價(jià)，獲得了阿里媽媽醫(yī)療健康類目的獨(dú)家營(yíng)銷審核權(quán)及附屬權(quán)利。
具體來看，阿里健康向阿里媽媽收取相應(yīng)的營(yíng)銷審核服務(wù)費(fèi)，這部分服務(wù)費(fèi)占到阿里媽媽每年從商家收到的醫(yī)療推廣費(fèi)的 20%，經(jīng)計(jì)算，金額約為 12.02 億元。
關(guān)于這筆交易，阿里健康在公告中表示：" 這次收購(gòu)，將廣告服務(wù)納入健康品牌商解決方案閉環(huán)，完善了對(duì)品牌商經(jīng)營(yíng)服務(wù)能力，同時(shí)亦顯著提高了公司的盈利水平。"
表面上看，阿里健康用現(xiàn)金收購(gòu)了一筆每年 12 億元以上的凈現(xiàn)金流業(yè)務(wù)，大大改善了盈利能力。但本質(zhì)上是阿里媽媽在變相補(bǔ)貼阿里健康，背后是阿里集團(tuán)對(duì)阿里健康的資產(chǎn)注入。
根據(jù)公開資料梳理，這是阿里第 4 次向阿里健康注入資產(chǎn)。2017 年 5 月，阿里集團(tuán)向阿里健康注入了天貓平臺(tái) " 藍(lán)帽子 " 保健食品在線業(yè)務(wù)；2018 年 5 月，注入天貓醫(yī)療器械及保健用品、成人用品、醫(yī)療和健康服務(wù)；2020 年 2 月，注入天貓產(chǎn)品及服務(wù)、天貓國(guó)際產(chǎn)品及服務(wù)。
在集團(tuán)的多次注資的情況下，阿里健康股價(jià)一度從 2017 年的 4 港元上漲至 2021 年的最高 30 港元，市值一度高達(dá) 4000 億港元。在短期內(nèi)，輸血的效果是明顯的，今年年報(bào)數(shù)據(jù)出來后，花旗和美銀都對(duì)阿里健康給出 " 買入 " 的評(píng)級(jí)，匯豐和里昂均上調(diào)了阿里健康的目標(biāo)價(jià)。
但是從長(zhǎng)期來看，輸血不能代替造血，需要通過合理的運(yùn)營(yíng)，將集團(tuán)注入的業(yè)務(wù)不斷壯大，才是阿里健康加強(qiáng)自身造血能力的關(guān)鍵。截至 2024 年 5 月 30 日，在連續(xù)兩日上漲后，阿里健康目前的股價(jià)為 3.59 港元，仍然在 4 港元以下。說明資本的態(tài)度很明確，在阿里健康在長(zhǎng)期內(nèi)展示出獨(dú)立盈利能力之前，仍然需要承擔(dān)著相對(duì)較低的估值。
互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療等待補(bǔ)漲，基本面與政策面雙重向好
盡管阿里的股價(jià)處在歷史低位，但同行們也在掙扎。2021 年 -2023 年期間，阿里健康、京東健康、平安好醫(yī)生的港股估值都縮水了近 70%-80%。
用醫(yī)療戰(zhàn)略咨詢公司 Latitude Health 創(chuàng)始人趙衡的話來說，" 這個(gè)行業(yè)以前是被資本催熟的，但醫(yī)療是相對(duì)來說比較長(zhǎng)的業(yè)務(wù)模式，并不能被資本短期催熟。" 言外之意就是，市場(chǎng)并不是運(yùn)營(yíng)不下去，只是原先的估值太高了，需要經(jīng)歷一輪重估。
從港股市場(chǎng)今年的走勢(shì)來看，恒生指數(shù)開年至今累計(jì)上漲超過 10%，而互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療股仍舊落后于市場(chǎng)，這也就意味著互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療股整體都將經(jīng)歷一輪觸底反彈的走勢(shì)。
從數(shù)據(jù)面來看，平安健康 2023 年戰(zhàn)略業(yè)務(wù)付費(fèi)用戶數(shù)超 3200 萬人，同比增長(zhǎng) 10.7%；京東健康 2023 年活躍用戶數(shù)達(dá)到 1.72 億，日均問診量達(dá)到 45 萬人；阿里健康 24 年一季度會(huì)員數(shù)達(dá)到 7700 萬，MAU 突破 3 億。
中商產(chǎn)業(yè)研究院分析表示，2022 年中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 3099 億元，同比增長(zhǎng) 39%。在 2024 年預(yù)計(jì)這一市場(chǎng)規(guī)模將增至 4190 億元。世衛(wèi)組織的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)健康醫(yī)療支出占 GDP 的比例大約為 6%，而美國(guó)大約是 18%，意味著中國(guó)醫(yī)療支出仍有很大的增長(zhǎng)空間。
此外，根據(jù)摩根士丹利 MSCI 的中國(guó)指數(shù)，2024 年一季度中，約 40% 的中國(guó)指數(shù)成分公司業(yè)績(jī)超預(yù)期。每股收益 EPS 在兩個(gè)季度內(nèi)持續(xù)改善。在政策端的支持下，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的盈利前景正在逐步提升，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和估值修復(fù)還將持續(xù)。
除了基本面的改善外，在政策層面，2014 年，處方藥網(wǎng)上銷售和物流運(yùn)輸?shù)臏?zhǔn)入門檻放開。2019 年，網(wǎng)售處方藥不再被禁止，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)納入醫(yī)保體系。
基本面和政策面的雙重向好，背后的邏輯也很簡(jiǎn)單，2023 年，我國(guó)基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金總支出高達(dá) 28140.33 億元，仍然在持續(xù)增長(zhǎng)，但人口老齡化、90 后積勞、病患群體基數(shù)龐大等等問題仍然擺在面前。此時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療能夠滿足人們?cè)趥鹘y(tǒng)醫(yī)療體系之外的醫(yī)療需求，因此一定有其存在的價(jià)值。
互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療革命的下半場(chǎng)，由 AI 開啟
以史為鑒 , 可以知興替。
要想探討互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的未來，先要回顧互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療商業(yè)化的歷史。從 2000 年丁香園網(wǎng)站興起，再到后來的好大夫、康愛多，如今市場(chǎng)已經(jīng)分化為 " 醫(yī) "" 藥 " 兩大陣營(yíng)，一類為好大夫在線、微醫(yī)、春雨等以持續(xù)打磨醫(yī)療服務(wù)、探索商業(yè)閉環(huán)為核心的創(chuàng)業(yè)公司；另一類則是京東健康、平安好醫(yī)生、阿里健康等以醫(yī)藥電商平臺(tái)。每一家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)，盈利是永遠(yuǎn)的難題。
前者如好大夫多次被曝裁員、瘦身后，再陷被收購(gòu)傳聞；遠(yuǎn)在美股的 1 藥網(wǎng)股價(jià)長(zhǎng)期在 1 美元徘徊；曾經(jīng)的明星醫(yī)藥電商康愛多處于懸崖邊緣；春雨醫(yī)生在高光之后也陷入了沉寂。
后者如京東健康、阿里健康被很多人所詬病為 " 名為醫(yī)療，實(shí)則賣藥 "，也是依托背后京東和阿里系的現(xiàn)場(chǎng)供應(yīng)鏈系統(tǒng)，才得以成為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療上市企業(yè)中為數(shù)不多的盈利企業(yè)。
放眼全球，以海外成功的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè) Teladoc Health 為例，其商業(yè)模式基于訂閱制，主要面向雇主和保險(xiǎn)公司，付費(fèi)客戶和付費(fèi)模式相對(duì)清晰，且具有很高的可實(shí)現(xiàn)性。
相比之下，京東和阿里的線上購(gòu)藥模式中的收益主要是流量和服務(wù)傭金，賺的是平臺(tái)整合與物流分發(fā)的錢。不過隨著 AI 大模型的問世，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療也迎來了新的發(fā)展機(jī)遇。據(jù)艾瑞咨詢預(yù)測(cè)，2025 年中國(guó)醫(yī)療 AI 市場(chǎng)規(guī)模將達(dá) 179 億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為 43.9%。
在 AI 加持下，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)不再執(zhí)著于和公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)分庭抗禮，而是聚焦于現(xiàn)有業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)打磨，提升自營(yíng)醫(yī)藥業(yè)務(wù)的倉(cāng)儲(chǔ)供應(yīng)鏈效率，優(yōu)化服務(wù)體驗(yàn)，京東健康與阿里健康因此得以盈利。
以全病程管理的過程為例，大模型的落地打通了醫(yī)療設(shè)備廠商、檢測(cè)機(jī)構(gòu)以及醫(yī)療服務(wù)提供商在內(nèi)的產(chǎn)業(yè)閉環(huán)。微脈、醫(yī)聯(lián)、衛(wèi)寧健康推出了 CareGPT、MedGPT、WiNGPT，希望通過大模型打通醫(yī)保、醫(yī)療、醫(yī)藥之間的數(shù)據(jù)，形成一個(gè)完整的用戶健康畫像。
這個(gè)角度來看，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療是革命，而不是工具。在 AI 加入后，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療對(duì)整個(gè)醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的改變和顛覆，還將繼續(xù)下去。
